時(shí)光如梭，倏忽而過(guò)，2008年那場(chǎng)驚心動(dòng)魄的次貸危機(jī)已過(guò)去10年。危機(jī)里，雷曼兄弟破產(chǎn)、美林證券并入美國(guó)銀行、房地美和房利美被政府接管，千萬(wàn)人頃刻間一無(wú)所有，負(fù)債累累。

而那場(chǎng)危機(jī)之前的十年，是席卷半個(gè)亞洲金融危機(jī)，整個(gè)東南亞數(shù)百萬(wàn)人失業(yè)，無(wú)數(shù)人流離失所，壓力重重。

回顧過(guò)去，我們既充滿坎坷也豐碩累累。未來(lái)之路，任重道遠(yuǎn)，危機(jī)隱現(xiàn)。當(dāng)下，美聯(lián)儲(chǔ)加息，美國(guó)重啟全球資本回流按鈕，委內(nèi)瑞拉通貨膨脹，土耳其貨幣幾近崩潰。全球化背景下，各種因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)危機(jī)離我們其實(shí)并不遠(yuǎn)。

壹

歷數(shù)金融危機(jī)始末

美國(guó)次貸危機(jī)

對(duì)于這場(chǎng)危機(jī)，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席本·伯南克在回憶錄里反思，房?jī)r(jià)的快速上漲是次貸危機(jī)的主要誘因，而地產(chǎn)泡沫破滅是這場(chǎng)危機(jī)的導(dǎo)火索。

當(dāng)時(shí)的場(chǎng)景，美國(guó)紀(jì)實(shí)電影《大空頭》描述到：城市郊區(qū)到處都是空置的房屋，人煙荒蕪，只有繳費(fèi)賬單孤零零的與凌亂的房間相伴，訴說(shuō)著這里曾經(jīng)的過(guò)往。

01

美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生背景

居者有其屋計(jì)劃

居者有其屋曾是“美國(guó)夢(mèng)”的重要體現(xiàn)。美國(guó)政府為解決低收入人群的住房問題，推行“居者有其屋計(jì)劃”，通過(guò)《平等信貸機(jī)會(huì)法》等法案，大幅削減住房首付比例和貸款利率，幫助成千上萬(wàn)的美國(guó)人擁有自己的住房。

住房金融的創(chuàng)新

這時(shí)，隨著金融工具的創(chuàng)新，住房抵押貸款證券化出現(xiàn)了。貸款的發(fā)放者將這些住房貸款通過(guò)證券化轉(zhuǎn)賣他人，既能轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)，又可重獲流動(dòng)性。最終，形成“商業(yè)銀行-經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)-抵押貸款機(jī)構(gòu)-證券機(jī)構(gòu)-投資者”這樣風(fēng)險(xiǎn)分散且結(jié)構(gòu)復(fù)雜的鏈條。

在這個(gè)鏈條里，商業(yè)銀行將持有的住房抵押貸款通過(guò)信用升級(jí)打包后以證券化的方式賣給各地投資者。貸款質(zhì)量的好壞也變得不再重要，風(fēng)險(xiǎn)也隨之轉(zhuǎn)嫁他人。而且，在房?jī)r(jià)永遠(yuǎn)上漲的預(yù)期下，次級(jí)抵押貸款收益率也很高，十分受市場(chǎng)投資者青睞。

金融衍生品為金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造出大量所謂“安全”的資產(chǎn)，也給華爾街帶來(lái)非常好的收入，當(dāng)幾乎所有人都為之瘋狂的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)也隨之到來(lái)。

寬松的貨幣政策

當(dāng)時(shí)，美國(guó)有著十分寬松的貨幣環(huán)境，2001年初美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)13次降息，2007年危機(jī)前聯(lián)邦基金利率降到了1％左右，創(chuàng)近40年來(lái)新低。這段時(shí)間，金融創(chuàng)新和房地產(chǎn)快速發(fā)展支撐了美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，房屋價(jià)值的不斷攀升支撐了消費(fèi)者需求高漲。

寬松的監(jiān)管環(huán)境

當(dāng)時(shí)，一些不以存款支撐的金融機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期游離于美聯(lián)邦機(jī)構(gòu)的監(jiān)管之外，可以不受約束的給消費(fèi)者發(fā)放此類貸款。而對(duì)于低利率下信用無(wú)序擴(kuò)張推漲房?jī)r(jià)的事實(shí)，銀行監(jiān)管層也喜聞樂見，因?yàn)檫@符合他們的利益。大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家也認(rèn)為房?jī)r(jià)上漲是合理的，如果房?jī)r(jià)下跌，美聯(lián)儲(chǔ)降息可以對(duì)沖對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊。美聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)也受這些觀點(diǎn)的影響，或受利益團(tuán)隊(duì)的阻擾，放任了次級(jí)貸的無(wú)序發(fā)展，并對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)反應(yīng)遲鈍且滯后。

如果房?jī)r(jià)下跌，大批房主違約會(huì)發(fā)生什么？在房?jī)r(jià)不斷上漲的預(yù)期下，幾乎沒有人這樣推演過(guò)。然而，這種情況卻成為現(xiàn)實(shí)。

02

次貸危機(jī)導(dǎo)火索

在2004年至2006年期間，美聯(lián)邦進(jìn)入加息周期，經(jīng)過(guò)17次加息，聯(lián)邦基金利率從低于1%上調(diào)至5.24%。

2001年至今美國(guó)聯(lián)邦基金利率

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

貸款利率大幅上調(diào)后，次級(jí)貸款者的還款壓力顯著增加，且這部分人還貸能力差，貸款違約大量出現(xiàn)。同時(shí)，利率的上調(diào)也導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)盈利空間下降，住房?jī)r(jià)格開始下跌。

美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾/CS20個(gè)大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)變化情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

2006-2009年間，住房?jī)r(jià)格累計(jì)暴跌超過(guò)30%。貸款者紛紛拋棄房產(chǎn)選擇違約，無(wú)數(shù)房屋因無(wú)人認(rèn)領(lǐng)而遺棄，房地產(chǎn)泡沫破裂。

這場(chǎng)危機(jī)之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑，無(wú)數(shù)銀行破產(chǎn)、企業(yè)倒閉，千萬(wàn)人在這次危機(jī)中失去了自己的住所，失業(yè)率更是創(chuàng)下歷史新高。

21世紀(jì)以來(lái)，金融的創(chuàng)新是美國(guó)經(jīng)濟(jì)重新走向繁榮的重要助力，然而監(jiān)管缺失下金融衍生品的無(wú)序擴(kuò)張也是地產(chǎn)泡沫最終破滅的重要原因。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂

01

互聯(lián)網(wǎng)泡沫產(chǎn)生背景

20世紀(jì)末信息技術(shù)興起，催生了互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展熱潮。初期，互聯(lián)網(wǎng)作為一種媒介以其傳播低成本、資訊的即時(shí)性和商務(wù)往來(lái)的全球性優(yōu)勢(shì)，吸引了全球數(shù)以百萬(wàn)計(jì)人的關(guān)注。成千上萬(wàn)的互聯(lián)網(wǎng)公司因勢(shì)而起，大量風(fēng)險(xiǎn)投資涌入?；ヂ?lián)網(wǎng)科技的快速發(fā)展，為投資人帶來(lái)巨額的回報(bào)。

那些害怕錯(cuò)過(guò)上車機(jī)會(huì)的投資人，爭(zhēng)先恐后成了泡沫的推手。

然而，許多互聯(lián)網(wǎng)公司既沒有固定的盈利模式，也缺少技術(shù)和資源優(yōu)勢(shì)，僅憑與互聯(lián)網(wǎng)關(guān)聯(lián)的噱頭，一時(shí)間成了資本市場(chǎng)的寵兒。無(wú)數(shù)千萬(wàn)富翁因此產(chǎn)生，整個(gè)行業(yè)一片花團(tuán)錦簇。

繁榮過(guò)后，泡沫開始破裂。

02

泡沫破滅的導(dǎo)火索

2000年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，流動(dòng)性減少，資金成本大幅上升，資本開始從納斯達(dá)克撤離。那些尚未實(shí)現(xiàn)盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司耗盡資金后，紛紛倒閉或被并購(gòu)，股市暴跌，哀鴻遍野，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅。

20世紀(jì)末互聯(lián)網(wǎng)科技是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)，然而互聯(lián)網(wǎng)的過(guò)度繁榮以至讓從業(yè)者失去創(chuàng)新發(fā)展的動(dòng)力時(shí)，危機(jī)也隨之而來(lái)。

信息技術(shù)的快速發(fā)展帶動(dòng)了美國(guó)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。然而，過(guò)度繁榮、投機(jī)盛行也導(dǎo)致了泡沫的膨脹直至破裂，美國(guó)經(jīng)濟(jì)也暫時(shí)陷入了低迷。

1991年至今美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

亞洲金融危機(jī)

01

亞洲金融危機(jī)背景

亞洲金融危機(jī)始于泰國(guó)，之后席卷印尼、馬來(lái)西亞、菲律賓、新加坡等國(guó)家，所到之處貨幣大幅貶值，股市暴跌，大量企業(yè)倒閉，無(wú)數(shù)工人失業(yè)，經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期低迷。

危機(jī)爆發(fā)前，東南亞各國(guó)憑借低勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)，承接美歐日韓產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，被稱為“亞洲奇跡”。而這場(chǎng)危機(jī)卻讓各國(guó)陷入泥潭，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期躊躇不前。那這場(chǎng)危機(jī)是怎樣產(chǎn)生的？

02

亞洲金融危機(jī)根源

（1）危機(jī)前，泰國(guó)實(shí)行與美元掛鉤的匯率制，經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，金融高度自由化，吸引大量外國(guó)資金涌入，一開始投向?qū)嶓w的資本，漸漸的轉(zhuǎn)向股市、樓市等各類資產(chǎn)，泡沫也逐漸形成。

（2）1995年美元升值后，泰銖走強(qiáng)，出口下降，經(jīng)常賬戶逆差急劇擴(kuò)大。當(dāng)債務(wù)規(guī)模超過(guò)外匯規(guī)模時(shí)，泰銖貶值壓力下，金融系統(tǒng)的脆弱性就暴露在機(jī)構(gòu)做空者的槍口下。

（3）索羅斯等國(guó)際金融炒家一擁而至，紛紛拋售泰銖，泰國(guó)的外匯儲(chǔ)備很快耗盡，泰銖貶值，股市、債券、樓市齊跌，金融市場(chǎng)崩潰，并蔓延到菲律賓、馬來(lái)西亞、新加坡等多個(gè)東南亞國(guó)家，幾十年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幾乎化為烏有。

發(fā)生在1997年的那場(chǎng)金融危機(jī)，實(shí)際上是一場(chǎng)貨幣危機(jī)。而財(cái)政赤字與聯(lián)系匯率的不可持續(xù)是這場(chǎng)危機(jī)的根源。

貨幣危機(jī)傳導(dǎo)圖

資料來(lái)源：中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

1996.4-1999.12年亞洲四國(guó)名義有效匯率（廣義）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

美國(guó)“黑色星期一”

01

股災(zāi)成因

20世紀(jì)80年代，里根政府推行的大規(guī)模減稅計(jì)劃，在越戰(zhàn)和石油危機(jī)拖累下的美國(guó)經(jīng)濟(jì)也開始由衰退走向繁榮，通貨膨脹和失業(yè)率降至新低。在高利率、強(qiáng)美元的雙重刺激下，大量資本涌入美國(guó)，股票市場(chǎng)更是一片繁榮。同時(shí)，戰(zhàn)后“嬰兒潮”一代步入成年期，產(chǎn)生了對(duì)住房的巨大需求，房地產(chǎn)投機(jī)也十分嚴(yán)重。

然而，繁榮表象下危險(xiǎn)開始浮現(xiàn)：

（1）80年代以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速開始放緩，生產(chǎn)型需求投資不足，大量資金流入證券市場(chǎng)，股市投機(jī)猖獗，泡沫不斷膨脹。

（2）1987年，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)利率步入加息周期，股市也因信貸的收緊受到了影響。

1987年10月19日，美國(guó)道瓊斯指數(shù)大幅下跌，僅一天就狂跌500多點(diǎn)，跌幅超過(guò)20%，這一天也被稱為“黑色星期一”。信貸持續(xù)收緊后，房地產(chǎn)投資驟冷，房?jī)r(jià)大幅回落，房地產(chǎn)泡沫也隨之破滅。

美國(guó)道瓊斯指數(shù)走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

美國(guó)房屋價(jià)格指數(shù)（當(dāng)季同比）

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02

美國(guó)政府應(yīng)對(duì)策略

（1）美聯(lián)儲(chǔ)公開宣布救市，下調(diào)聯(lián)邦基金利率，擴(kuò)大貨幣供應(yīng)提高市場(chǎng)流動(dòng)性，提振經(jīng)濟(jì)恢復(fù)市場(chǎng)信心。

（2）為保障銀行系統(tǒng)穩(wěn)定，建立聯(lián)邦保險(xiǎn)制度，使民眾不必?fù)?dān)心銀行的倒閉而血本無(wú)歸。

過(guò)度繁榮下，股價(jià)、房?jī)r(jià)與經(jīng)濟(jì)基本面的背離是導(dǎo)致1987年美股崩盤的最重要因素。

美國(guó)大蕭條

01

大蕭條背景

（1）20世紀(jì)初，工業(yè)化快速發(fā)展，城市化興起，大量居民涌入城市，為工業(yè)電氣化發(fā)展注入了大量勞動(dòng)力；汽車行業(yè)快速發(fā)展，收音機(jī)、無(wú)線電等新產(chǎn)品涌現(xiàn)。

（2）當(dāng)時(shí)，美國(guó)實(shí)行寬松貨幣政策和低稅率政策，在1921-1929年間貨幣供應(yīng)增加了62%，信貸擴(kuò)張帶動(dòng)了人民的購(gòu)買力；股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)高度繁榮，消費(fèi)和投資快速增長(zhǎng)。

（3）經(jīng)濟(jì)繁榮的表面下，美國(guó)貧富差距拉大，據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Copeland統(tǒng)計(jì)，1920-1929年間美國(guó)人均收入僅增長(zhǎng)了9%，但1%最富有人卻實(shí)現(xiàn)75%的收入增長(zhǎng)。隨著技術(shù)的進(jìn)步，勞動(dòng)效率大幅提高，失業(yè)率高居不下，至1933年，超過(guò)25%的人處于失業(yè)狀態(tài)。

（4）受亞當(dāng)斯密“看不見手”理論影響，決策層堅(jiān)持堅(jiān)守“小政府”理念，擔(dān)當(dāng)“守夜人”角色，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主要由市場(chǎng)來(lái)調(diào)節(jié)。在危機(jī)發(fā)生時(shí)，沒有及時(shí)采取有效的措施來(lái)應(yīng)對(duì)。

02

1929年美國(guó)股市暴跌，大蕭條由此開啟

（1）股市和房地產(chǎn)雙雙下跌，大批企業(yè)破產(chǎn)，失業(yè)率大增，中產(chǎn)階級(jí)破產(chǎn)，社會(huì)消費(fèi)需求大幅減少。

（2）消費(fèi)需求大幅減少，工廠產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩，進(jìn)而導(dǎo)致更多企業(yè)破產(chǎn)，更多工人失業(yè)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入崩潰。

03

羅斯福新政

建立社會(huì)保障制度，提高消費(fèi)能力。羅斯福新政采用主張政府干預(yù)的“凱恩斯主義”理念，建立社會(huì)基本福利制度，縮小貧富差距，增加社會(huì)的基本消費(fèi)需求。推行“以工代賑”政策，為救助對(duì)象提供了工作機(jī)會(huì)，社會(huì)消費(fèi)逐漸復(fù)蘇。最終解決了市場(chǎng)衰退下的供需不均衡問題，讓經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)。

凱恩斯供需驅(qū)動(dòng)理論認(rèn)為，大蕭條的主要原因?yàn)橛行枨蟛蛔銓?dǎo)致投資和消費(fèi)的下降。技術(shù)進(jìn)步，產(chǎn)業(yè)升級(jí)，經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，而居民的收入和社會(huì)就業(yè)卻沒有同步提高到相應(yīng)水平，導(dǎo)致基礎(chǔ)需求不足，是這次危機(jī)的根源。

貳

灰犀牛知多少，危機(jī)前有哪些預(yù)兆？

從大蕭條、黑色星期一、亞洲金融危機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機(jī)到次貸危機(jī)，每一輪產(chǎn)業(yè)周期都以技術(shù)進(jìn)步、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型為起點(diǎn)，歷經(jīng)了經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、高速發(fā)展、行業(yè)過(guò)度繁榮，泡沫開始出現(xiàn)，最終出現(xiàn)了產(chǎn)能過(guò)剩、股市泡沫、貨幣危機(jī)、科技泡沫、地產(chǎn)泡沫等而引發(fā)的種種危機(jī)。

技術(shù)創(chuàng)新、科技進(jìn)步、行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，都是經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的基礎(chǔ)。然而，當(dāng)繁榮誘發(fā)資金持續(xù)投機(jī)，以至失去創(chuàng)新與進(jìn)步的原動(dòng)力時(shí)，政策或外部環(huán)境一旦改變，危機(jī)也伴隨而來(lái)。

危機(jī)前的繁華往往有以下幾個(gè)特征

經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，通貨膨脹

2001-2017年美國(guó)GDP增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

次貸危機(jī)爆發(fā)前，寬松的貨幣政策下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)空前繁榮。2005-2007年，GDP增速均值都在6.0%以上。

而此時(shí)，美國(guó)市場(chǎng)泡沫不斷膨脹，CPI指數(shù)從2007年的2.0攀升至危機(jī)前的5.4。

2001年-2018年8月美國(guó)CPI指數(shù)

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投機(jī)猖獗，杠桿高企

“黑色星期一”、互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了多年的繁榮，失業(yè)率處于歷史低位。股市繁榮，市場(chǎng)投機(jī)也十分猖獗，市場(chǎng)情緒高漲。

次貸危機(jī)爆發(fā)前，地產(chǎn)投資熱情高漲，市場(chǎng)投機(jī)盛行，居民部門杠桿率達(dá)97.3%，是美國(guó)近代以來(lái)的峰值。居民部門杠桿已到了所能承擔(dān)的極限，當(dāng)家庭的全部收入也覆蓋不了房貸支出，房?jī)r(jià)下跌后，房地產(chǎn)泡沫自然也破裂了，并通過(guò)一系列連鎖反應(yīng)傳導(dǎo)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門，引發(fā)了金融危機(jī)。

1965 -2017年美國(guó)居民部門杠桿率

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貨幣政策非理性變動(dòng)

美國(guó)聯(lián)邦基金利率

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2001年-2004年間，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)13次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，從6.67%下調(diào)至1%以下。在寬松貨幣政策刺激下，大量資金涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)，引發(fā)房地產(chǎn)價(jià)格上升。房?jī)r(jià)上漲進(jìn)一步導(dǎo)致投機(jī)需求增加，信貸擴(kuò)張和市場(chǎng)投機(jī)相互強(qiáng)化，房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入了前所未有的大牛市。

然而，房地產(chǎn)泡沫高漲，通貨膨脹壓力加劇時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)只能選擇連續(xù)調(diào)高聯(lián)邦基金利率，聯(lián)邦基金利率也從0.98%上調(diào)至次貸危機(jī)發(fā)生前的5.24%，最終刺破了房地產(chǎn)泡沫。

赤字嚴(yán)重，匯率貶值

陷入貨幣危機(jī)的國(guó)家通常有如下特征：

（1）市場(chǎng)有泡沫，這是泰國(guó)匯率貶值的基礎(chǔ)。來(lái)自Trading Economics 的數(shù)據(jù)顯示，1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)前，泰國(guó)通貨膨脹率超過(guò)10%。

（2）貿(mào)易逆差下國(guó)內(nèi)赤字嚴(yán)重，對(duì)保護(hù)匯率的能力不足。危機(jī)爆發(fā)前，泰國(guó)的外債達(dá)到了歷史峰值。

因此，內(nèi)外交困，貨幣炒家輪番攻擊下，泰國(guó)、印尼、菲律賓、馬來(lái)西亞等國(guó)貨幣紛紛貶值，股市、樓市、債市泡沫破裂，經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期低迷。

1970-2016年泰國(guó)經(jīng)濟(jì)增速及債務(wù)情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)指數(shù)研究院綜合整理

1970.4-1999.12年泰國(guó)名義有效匯率（廣義）

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收入低，需求不足

大蕭條期間，不論居民人均可支配收入，還是居民儲(chǔ)蓄占收入比例，都處在歷史最低。同期，美國(guó)工業(yè)化快速發(fā)展，失業(yè)率居高不下，內(nèi)需乏力，產(chǎn)能過(guò)剩。最終，大蕭條爆發(fā)。

1929年至1949年美國(guó)居民收入情況

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1929年至今美國(guó)居民收入情況

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經(jīng)濟(jì)的過(guò)度繁榮與金融危機(jī)如影隨形

回顧歷史，每一輪產(chǎn)業(yè)周期，經(jīng)濟(jì)過(guò)度繁榮時(shí)，幾乎都伴隨一次從繁榮到危機(jī)的周期。

大蕭條前的1920年代是美國(guó)的黃金時(shí)代。工業(yè)化快速發(fā)展，吸引大量的外來(lái)移民進(jìn)入城市，大量城市也不斷壯大規(guī)模，無(wú)數(shù)摩天大樓拔地而起。汽車工業(yè)的快速發(fā)展是這個(gè)時(shí)期的重要標(biāo)志。福特公司建立流水線，大幅降低了汽車價(jià)格，汽車也從奢侈品走向大眾家庭。在美國(guó)經(jīng)濟(jì)大蕭條前夕，美國(guó)汽車年銷量達(dá)到頂峰。而經(jīng)濟(jì)高度繁榮掩蓋下貧富分化、高失業(yè)率也十分普遍。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前，里根政府的“新的經(jīng)濟(jì)復(fù)興計(jì)劃”下，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪發(fā)展的快車道，微軟、蘋果、谷歌為代表高科技產(chǎn)業(yè)迅速崛起。無(wú)數(shù)投資人涌入，大量互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)產(chǎn)生，這也引發(fā)了美國(guó)科技股的繁榮。此時(shí)，無(wú)數(shù)在資本裹挾下成立的互聯(lián)網(wǎng)公司卻成為了市場(chǎng)套利的工具。

21世紀(jì)以來(lái)，金融工具創(chuàng)新為美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)新的血液，房地產(chǎn)快速發(fā)展，美國(guó)經(jīng)濟(jì)從互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的低迷中復(fù)蘇，然而金融衍生品的無(wú)序擴(kuò)張也引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的膨脹和破裂，最終引發(fā)了一場(chǎng)新的危機(jī)。

叁

如何見微知著，未雨綢繆

過(guò)往近百年，深究歷次金融危機(jī)，我們發(fā)現(xiàn)危機(jī)的導(dǎo)火索無(wú)外乎以下幾種：

（1）寬松貨幣政策下，經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，市場(chǎng)過(guò)度繁榮，股市、樓市投機(jī)猖獗，泡沫膨脹，若貨幣政策連續(xù)收緊，將引發(fā)危機(jī)。

（2）經(jīng)濟(jì)增速下滑，市場(chǎng)泡沫嚴(yán)重，赤字劇增，資金加速外流，極易導(dǎo)致貨幣貶值，引發(fā)金融危機(jī)。

（3）貧富差距過(guò)大，居民收入低或杠桿率過(guò)高，市場(chǎng)需求不足，也是引發(fā)危機(jī)的重要原因。

見微知著，警惕潛在風(fēng)險(xiǎn)

01

中美貿(mào)易戰(zhàn)沖擊

2018年以來(lái)，中美貿(mào)易戰(zhàn)是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的最大不確定性之一。長(zhǎng)期來(lái)看，貿(mào)易戰(zhàn)使中國(guó)經(jīng)濟(jì)不確定性風(fēng)險(xiǎn)增加，未來(lái)有可能導(dǎo)致出口下滑，外資制造業(yè)外遷，資金外流等。這將對(duì)我國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展產(chǎn)生一定的壓力。 因此，我們要警惕貿(mào)易戰(zhàn)向其他領(lǐng)域擴(kuò)大的可能性，以及人民幣貶值、國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫可能引發(fā)的金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

02

美聯(lián)儲(chǔ)加息，資金外流

2018年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，美元指數(shù)增強(qiáng)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資本外流，人民幣面臨較大貶值壓力。雖然，中國(guó)外匯儲(chǔ)備充足，但鑒于中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，出口前景不確定性較大，未來(lái)仍需要警惕。

03

經(jīng)濟(jì)下行壓力大，宏觀杠桿率過(guò)高

2018年1-3 季度中國(guó)GDP 增速分別為6.8%、6.7%和6.5%，增速進(jìn)一步放緩。作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車的固定資產(chǎn)投資和消費(fèi)都出現(xiàn)了明顯回落，出口受中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，也面臨一定壓力。

宏觀杠桿率過(guò)高是我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的重大挑戰(zhàn)。雖然，中國(guó)居民部門杠桿率遠(yuǎn)低于歐盟60%的警戒線。但非金融部門杠桿率遠(yuǎn)高于同期美日等發(fā)達(dá)國(guó)家，風(fēng)險(xiǎn)較大。

2006年至今中國(guó)居民部門、非金融部門杠桿率

未雨綢繆，夯實(shí)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)

宏觀審慎監(jiān)管，筑牢防火墻

美國(guó)次貸危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)在撲滅危機(jī)的烈火后，提出了宏觀審慎的監(jiān)管原則，即重點(diǎn)發(fā)現(xiàn)和消除涉及面廣，但在個(gè)別機(jī)構(gòu)表現(xiàn)不明顯的風(fēng)險(xiǎn)因素。此外，美財(cái)政部提出設(shè)立獨(dú)立的金融監(jiān)管委員會(huì)，保護(hù)金融消費(fèi)者合法權(quán)益。2010年，我國(guó)在面臨流動(dòng)性過(guò)剩，資產(chǎn)泡沫較大時(shí)，提出加強(qiáng)貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管配合原則。當(dāng)前，中央也提出，根據(jù)實(shí)際不斷創(chuàng)新宏觀調(diào)控思路和方式，處理好防風(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)增長(zhǎng)的平衡，更有針對(duì)性破解實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展難題，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

均衡發(fā)展，消費(fèi)升級(jí)

當(dāng)下，我國(guó)區(qū)域不平衡、貧富差距拉大，居民部門杠桿率不斷攀升，國(guó)內(nèi)消費(fèi)增長(zhǎng)放緩，這些都是我們要警惕的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，要通過(guò)均衡發(fā)展，降低貧富差距，提高居民收入，進(jìn)一步完善社會(huì)福利保障體系，提升居民消費(fèi)的安全感，培育社會(huì)的消費(fèi)欲望；另一方面，通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新，消費(fèi)升級(jí)，降低消費(fèi)成本，挖掘消費(fèi)潛力，培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)又好又快的發(fā)展，這也是我們未來(lái)跨過(guò)風(fēng)險(xiǎn)門檻的必經(jīng)之路。

深化改革，一帶一路

回顧過(guò)往美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化關(guān)鍵期，經(jīng)濟(jì)增速放緩，資產(chǎn)泡沫較大時(shí)，金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生可能性也較大，只有實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展才能穿越周期，跨過(guò)危機(jī)。

面對(duì)中美貿(mào)易戰(zhàn)的不確定性，我國(guó)對(duì)內(nèi)推行新一輪改革開放，降低體制成本，提升營(yíng)商環(huán)境，繼續(xù)擴(kuò)大制造業(yè)、服務(wù)業(yè)領(lǐng)域的開發(fā)；對(duì)外推進(jìn)“一帶一路”，深化對(duì)歐亞非等國(guó)家貿(mào)易成果。特斯拉在華建廠，寶馬加大對(duì)華投資，國(guó)家進(jìn)口博覽會(huì)在滬召開、粵港澳一體化加速推進(jìn)、自貿(mào)區(qū)改革進(jìn)一步深化等，都將繼續(xù)推動(dòng)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展。

技術(shù)創(chuàng)新，人才培養(yǎng)

我國(guó)要加快推動(dòng)關(guān)鍵領(lǐng)域的技術(shù)創(chuàng)新，加大對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的支持力度，強(qiáng)化保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，提高科技向應(yīng)用領(lǐng)域轉(zhuǎn)化效率。技術(shù)創(chuàng)新，人才是關(guān)鍵。要進(jìn)一步完善人才培養(yǎng)制度體系，加大對(duì)創(chuàng)新技術(shù)類人才在基礎(chǔ)研究、科技成果轉(zhuǎn)化以及創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域的資助力度；鼓勵(lì)在校師生出國(guó)學(xué)習(xí)交流，加大對(duì)創(chuàng)新科技人才的引進(jìn)，在關(guān)鍵科技領(lǐng)域打造具有國(guó)際核心競(jìng)爭(zhēng)力的人才梯隊(duì)，從而為我們的科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展、經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展夯實(shí)根基。