?　　富途控股(FUTU:Nasdaq)一季報(bào)之后，股價(jià)一路走高，6月2日收盤大漲逾12%，報(bào)價(jià)18.95美元。綜合來看，富途一直走得非常穩(wěn)健，合規(guī)持牌、系統(tǒng)自研、產(chǎn)品一流，因此這個(gè)股價(jià)的表現(xiàn)也算是其正常的水平，如果Q2繼續(xù)各項(xiàng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)良好，后續(xù)的股價(jià)走勢(shì)非常值得期待。

　　很多人可能經(jīng)常會(huì)將國(guó)內(nèi)其他券商與富途做比較，但無論從業(yè)務(wù)模式、業(yè)務(wù)規(guī)模及成長(zhǎng)前景來看，這些券商與富途完全不在一個(gè)賽道上，因此不具備可比性。相反，富途目前的發(fā)展路徑與國(guó)際老牌券商盈透證券更為接近，通過對(duì)比二者Q1的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，或許我們更能了解富途的市場(chǎng)價(jià)值及其背后的潛力。

　　富途VS盈透，誰的成長(zhǎng)空間更大？

　　說回富途一季報(bào)，其業(yè)績(jī)表現(xiàn)確實(shí)比較猛，營(yíng)收同比增107%，毛利同比增112%，凈利同比增225%。乍看這增速很多人可能覺得業(yè)績(jī)大增肯定是一季度市場(chǎng)交易額暴漲導(dǎo)致，但看了下港交所季報(bào)，交易額只增長(zhǎng)20%。

　　(港交所季報(bào)披露的Q1成交數(shù)據(jù))

　　美股看標(biāo)普季K大致看交易量同比增30%。

　　(標(biāo)普季度k線)

　　說明大市成交上漲的因素是有，但不是全部。以另外兩家國(guó)際券商為例，盈透、嘉信的財(cái)報(bào)一季度營(yíng)收都是同比下降的，也說明大市作用有限，富途的業(yè)績(jī)暴增更多還是自身的結(jié)構(gòu)性原因?qū)е隆?/p>

　　稍微拆解看一下富途的業(yè)績(jī)，總營(yíng)收4.9億港幣，其中傭金手續(xù)費(fèi)收入2.99億，同比增長(zhǎng)161%，利息收入1.44億，同比增34%?？梢钥吹絺蚪鹗掷m(xù)費(fèi)的增長(zhǎng)非?？鋸?，去年Q1是1.14億，去年Q4是1.5億。

　　(富途季度營(yíng)收，數(shù)據(jù)來源：財(cái)報(bào))

　　從經(jīng)營(yíng)指標(biāo)看，Q1DARTs(平均每日產(chǎn)生營(yíng)收的交易數(shù))是21.4萬，同比大增102%，可以看到交易量是暴增了。有資產(chǎn)客戶數(shù)一季度末是23.8萬，同比增長(zhǎng)60%，期末客戶增長(zhǎng)988億港元，同比增長(zhǎng)58.8%。這樣看下來，交易收入大增還是非常健康的，有短期的大盤暴漲暴跌帶來的交易量增加的原因，也有長(zhǎng)期的客戶數(shù)、客戶資產(chǎn)增長(zhǎng)的原因。

　　收入大增107%的同時(shí)，營(yíng)業(yè)成本算了下增長(zhǎng)92.3%，三費(fèi)增長(zhǎng)只有74%，因此毛利率、凈利率創(chuàng)下新高。單季毛利潤(rùn)3.72億，達(dá)到了去年半年的水平，單季凈利潤(rùn)1.6億，基本到了去年一年的水平。這應(yīng)該就是營(yíng)收大增同時(shí)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)的結(jié)果。

　　(富途季度毛利、凈利，數(shù)據(jù)來源：財(cái)報(bào))

　　那么我們大概估算下富途全年利潤(rùn)，二季度大市是繼續(xù)高波動(dòng)的，盈利有望和一季度持平，甚至再創(chuàng)季度新高也有可能，三四季度波動(dòng)率回歸，假設(shè)只有一、二季度的70%，那么大致估算下來全年凈利潤(rùn)5.44億港幣。

　　以5月底的數(shù)據(jù)為例，富途市值約15億美元，約116億港幣，那么前瞻市盈率在21倍。對(duì)比下美股的盈透，現(xiàn)在市值170億美元，一季度凈利2.9億，前瞻市盈率在15倍。乍看盈透更劃算沒毛病，但我們知道估值給的高通常有高的道理，拉出盈透的季度營(yíng)收和凈利數(shù)據(jù)對(duì)比，就能明顯看出，富途具備更高的成長(zhǎng)性。這點(diǎn)亦可從最近的表現(xiàn)看出，富途的股價(jià)已拉升至18.95美元，市值接近23.8億美元。

　　(盈透季度營(yíng)收，數(shù)據(jù)來源：wind)

　　(盈透季度凈利，數(shù)據(jù)來源：wind)

　　對(duì)比兩者Q1財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，富途盈透營(yíng)收比值12%，凈利比值7%，市值比值9%。凈利比值偏低很正常，富途現(xiàn)在在高成長(zhǎng)期，研發(fā)營(yíng)銷都在投入，費(fèi)用率還比較高，后面隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)費(fèi)用會(huì)逐漸攤薄，凈利潤(rùn)會(huì)逐漸上來。體量小不意味著就很弱，富途的利潤(rùn)能夠接近盈透，說明盡管是新興企業(yè)，但也具備核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　(富途、盈透2020Q1財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比)

　　再來對(duì)比下兩者經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。先看darts，富途的人均darts只有盈透的一半，交易頻率更低可能跟用戶習(xí)慣，交易品類豐富度都有關(guān)系，也反映出富途的darts還有上升空間。當(dāng)然我個(gè)人覺得這個(gè)指標(biāo)受短期行情和情緒影響更大，其實(shí)保持一定水平就行，太高也不健康。

　　(富途、盈透2020Q1經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)對(duì)比)

　　再來看對(duì)收入影響更為根本的長(zhǎng)期指標(biāo)?？蛻魯?shù)上，富途達(dá)到了盈透的31%，但客戶資產(chǎn)只達(dá)到8%，這是因?yàn)槿司Y產(chǎn)低。富途人均資產(chǎn)低一方面是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)水平和人均收入差距，另一方面是你懂的的原因，所以這塊提高會(huì)比較慢。拉出數(shù)據(jù)我們也能發(fā)現(xiàn)，富途的客戶資產(chǎn)增長(zhǎng)其實(shí)主要是客戶數(shù)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)的，客均資產(chǎn)變化不大。

　　(富途有資產(chǎn)客戶數(shù)、客戶資產(chǎn)，數(shù)據(jù)來源：財(cái)報(bào))

　　但客戶數(shù)方面，富途是很有潛力的。中國(guó)13億人口，美國(guó)3億人口。簡(jiǎn)單想象一下，假如客均資產(chǎn)不變，兩年年時(shí)間富途的客戶數(shù)翻一倍，那客戶資產(chǎn)就翻一倍到250億美元，簡(jiǎn)單按照客戶資產(chǎn)比值等同于市值比值來算，富途的市值能達(dá)到26億美元。

　　綜上，富途業(yè)績(jī)本來是中高速增長(zhǎng)的，現(xiàn)在遇到大市助力凈利大增，pe降到20倍左右了，而盈透pe也是在15~20倍區(qū)間。如果你認(rèn)為富途能保持中高速增長(zhǎng)，那么現(xiàn)在這個(gè)估值非常有吸引力，如果你認(rèn)為業(yè)績(jī)是曇花一現(xiàn)，那么現(xiàn)在就是估值頂點(diǎn)。從富途遠(yuǎn)超同行的產(chǎn)品體驗(yàn)，以及客戶資產(chǎn)持續(xù)增長(zhǎng)的印證來看，富途的業(yè)績(jī)保持中高速增長(zhǎng)是大概率事件。